（报告出品方/作者：光大证券，王一峰）
1、“跨周期”调控下的政策选择与市场表现
1.1、为什么中央要提出“跨周期”调控？
“跨周期”一词首次出现在年7月30日召开的政治局会议上，会议提出要“完善宏观调控跨周期设计和调节，实现稳增长和防风险长期均衡”。而在年7月30日的政治局会议，提出“要做好宏观政策跨周期调节，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间”。为什么在连续两年的年中政治局会议上，中央会反复提及“跨周期”？我们认为主要有三方面考虑：
一是去年以来我国宏观杠杆率明显上升，稳杠杆势在必行。伴随着年疫情期间逆周期调控政策力度的加大，我国宏观杠杆率也随之明显上行。根据社科院的统计数据，年9月末，我国宏观杠杆率为.2%，较年初提升约25个百分点，这一幅度与-年期间的累计幅度持平。其中，企业部门杠杆率上行幅度较大，年9月末为.6%，较年初提升12.7个百分点，居民和政府部门分别上行5.6和6.4个百分点。因此，随着疫情防控常态化以及我国经济发展逐渐恢复正常，有必要保持宏观杠杆率基本稳定，降低实体经济部门债务负担，防范金融风险的滋生和蔓延。
二是珍惜正常货币政策空间。易纲行长曾在庆祝新中国成立70周年活动新闻发布会上提出，“在整个货币政策操作的过程中，珍惜正常的货币政策的空间，使得我们能够在这个正常的货币政策空间中尽量长地延续正常的货币政策”。这一提法站在历史的长周期视角，回答了我国货币政策在全球宽松潮下应该遵循的基本方向。不可否认的是，与部分深陷负利率“沼泽”、过度依赖量化宽松方式的发达经济体相比，尽管我国货币政策仍有一定空间，但较前期也已有所收窄，特别是疫情期间逆周期调控政策的力度加大，使得我们更需要珍惜正常的货币政策空间。在全球进入“低利率”时代的大背景下，正常货币政策空间已成为“稀缺资源”，我国应把“好钢用在刀刃上”，通过深化改革激活内生增长潜力，避免形成对货币政策的过度依赖。
三是促进经济转型发展。在推动供给侧结构性改革，以及碳达峰、碳中和背景下，要逐步降低对传统产能过剩行业、房地产等老动能的依赖，而诸如新能源、新基建、半导体等新经济动能则需要加强呵护和培育。在此过程中，跨周期调控更加凸显结构性优势，通过结构性宽信用支持新动能，也要通过严监管约束旧动能。但在新动能和旧动能的平衡过程中，跨周期调控也非一蹴而就，而是在大方向、大原则不变情况下，循序渐进。例如，对于房地产行业的调控政策，总体依然是“房住不炒”的原则，但多重政策的推出和挤压，也会造成房地产企业资产负债表调整的滞后，现金流压力加大。此时通过适当的精细化“松绑”，有助于起到促进销售回款、稳定房地产市场的作用。
因此，在跨周期调控下，政策的出台会避免走以往过度依赖财政货币刺激的老路，张弛有度地运用好宏观调控政策工具，推动经济的“行稳致远”。
1.2、“跨周期”调控下的货币政策选择
跨周期调控是对逆周期调控的丰富与升级，但这并不意味着决策层不再
