（报告出品方/作者：华创证券，吴一凡、刘阳）
一、如何看待零担快运这门生意？万亿规模市场正处变革机遇期
（一）零担快运：万亿规模市场
1、市场特征：介于快递与整车市场之间
1）我国公路货运市场按照重量可划分为三种运输方式：
a）整车，或FTL：约3.8万亿市场
一般指为重量大于3吨的货物进行点到点的运输服务；即托运人通过整车装运方式，通过干线运输，直接将货物从出发地运输到目的地。根据满帮集团招股书披露，年整车货运市场规模约3.76万亿人民币，占整个公路货运市场的61%。
b）快递：约1万亿市场
通常指为单票重量小于30KG的包裹提供门到门的服务，随着行业发展，重量的界限或降至20KG甚至10KG以内范围；年快递行业收入约亿人民币。（年快递行业收入突破1万亿）
c）零担，或LTL：约1.6万亿市场
以更灵活的方式运输单票重量30KG-3T的货物，托运人所托运的货物不足以装满一整车，通过多个托运人拼车的方式将货物凑满一整车进行运输。零担货运覆盖范围较广，又可以根据重量进一步划分为重货包裹、小票零担和大票零担。
根据满帮集团招股书披露，零担货运的市场规模约1.57万亿人民币，占整个公路货运市场的25%。其中：小票零担货物重量在30公斤至公斤之间，市场规模约0.46万亿人民币；大票零担货物重量在公斤至3吨之间，市场规模约1.11万亿人民币。
根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的研究，中国已经是全球最大的零担市场，按收入计，年已经是美国零担市场的5倍。近年国内经济增速换挡和结构性变化，零担货运市场的增速同步放缓，低于由电商消费带动的快递市场增速，但艾瑞咨询预计-年，国内零担货运市场规模复合增速仍可达到6.5%。
2）零担快运与快递、整车之间的差异更多体现在服务模式及运输流程方面
a）零担Vs整车：配载+复杂流程
零担运输：是指不符合整车运输条件将若干件复合体积、重量和包装规定的货物组合拼装成整车，并对每件货物分别按重量或体积计算运费的货物运输方式。当客户需要运送的货物不足一车，承运企业会把运往一个地方的多家客户的货物，通过配载的手段凑满一车，到达后再进行分发。整车运输：货主单次托运的货物重量较大或由于性质、体积、形状等其他原因（不包含生鲜、危化品等），无法与其他货物共用同一车辆，需要单独车辆运输。
因此在运输流程方面：整车运输以点到点服务为主，流程较为简单；零担运输则与快递相似，包括了集货、分配、搬运、中转、卸下、分散等一系列操作，在快递企业进入零担行业之前，零担以点对点服务为主，需要客户自行将货物运送至收货点或从取货点取回。目前多数零担头部企业能实现门到门服务。
b）零担Vs快递：B端业务为主，规模效应相对弱
相较于快递，零担运输服务对象以制造业、流通业企业客户、B2B渠道为主，包括遍布国内的主要商业和工业领域的制造商、分销商及零售商等B端客户的货运需求。对产品时效性要求一般，C端消费者接触机会较少，品牌效应相对一般；同时由于货物重量更大、形态各异，零担运输产品的标准化程度更低，计费方式更复杂，中转分拨环节的操作自动化难度更高，因此规模效应相对快递要弱。
2、零担快运市场的参与者：全网与区域网、直营与加盟共存
1）根据运输网络划分，可分为全网型、区域型和专线型三种模式
全网型企业：网络能够覆盖全国大部分地区，在国内各处设立网点和分拨中心，运输流程与全网型快递相近，对资金实力、信息化、路由设计、综合运输能力要求较高，以跨省长途为主。代表企业有顺丰、德邦、安能、天地华宇等。
区域型企业：在部分区域或省内布局网络，一般仅服务省内批发市场的客户，省内货源占比超过90%。代表企业有河南宇鑫物流、山东宇佳物流、长通物流等。
专线型企业：仅运营特定线路或特定城市之间的长途大票货运，一般无需分拨，点对点直达，服务对象主要为合同物流客户，服务制造业入场或者成品的一级流通，按吨方计费。专线型零担门槛较低，主要由大量中小型物流企业参与。
根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的报告，认为：全网型快运网络模式相较于区域货运网络及专线运营商效率更高，预计-30年，将会明显领先于市场增速，其中预计-25年增速超过28%，-30年预期增速超过21%。以终端客户支出计，年国内全网型零担货运企业市占率为6.1%，而预计到年会升至15.7%。
2）根据运营管理模式划分，可分为直营和加盟模式。
直营代表为顺丰快运、德邦等；加盟模式代表企业主要包括安能物流、中通快运、百世快运等。艾瑞咨询预计货运合作商模式（加盟模式）下的全网型快运企业货量会保持领先增速，年加盟模式快运网络货运量占比69%，预计到25年会达到79%。
3、发展历史：民营企业伴随时代发展而生，行业竞争激烈
20世纪90年代以前，我国公路零担货运受到严格管制，属于国有网络阶段。国有运输企业按照“三统一”的模式（统一分配货运、统一运输价格、统一调度运力）进行计划组织生产，货源也主要来自大型国有企业。在*府主导下，通过大规模的零担货运站建设及区域间运输企业联营合作，在全国逐步形成了省际、市际、市县、县际、县域五级零担货运网络。
我国民营零担市场起步于90年代初，我们将其大致划分为四个发展阶段：
1）萌芽期（90年代初-年）：区域性专线和民营零担企业快速发展。
80年代公路货运改革打破国营企业垄断地位，运输市场经营主体增多，但行业发展初期散乱，运输时效和品质无法保证。民营和个体经济大量涌现，许多中小型零担货运经营者凭借机制灵活、服务到位、价格合理等优势获得快速发展。最具代表性的有来自东北佳木斯的货运商帮和义乌“专线运输”企业。
在此期间，佳吉快运、华宇物流、佳宇物流、通成物流先后成立，成为零担行业重要的物流力量。凭借先发优势，华宇物流在年实现超过20亿元营业收入，超过个网点，成为国内第一家具有全国覆盖能力的零担物流企业。佳吉、佳宇、通成物流营业收入均超过亿元。年德邦物流正式成立，开展汽运业务。年由于业务发展方向的分歧，德邦部分人员出走创立新邦物流。
2）开放期（年-年前后）：物流对外开放，市场竞争进一步加剧。
年，中国正式对外开放物流行业，国外物流企业携带资金、技术和经验进入市场，试图通过并购迅速拓展国内市场。国内民营零担物流企业面临内外困境加剧的局面。一方面外部货源分散、竞争日趋激烈，制造业和商贸企业货运服务需求向高质量、高时效、低成本等更高要求转变，另一方面由于经历高速粗放发展，内部管理不当等问题，导致收入增长停滞，经营利润下滑。
国外物流企业先后收购大田物流、华宇物流、佳宇物流、通成物流，早期部分头部民营零担企业退出历史舞台。同一时期，德邦物流通过招聘高校管培生、聘请顶级咨询机构梳理内部运营管理制度等方式应对市场和外资企业冲击，提升自身竞争力，年德邦完成A轮融资，借助资本力量，营业收入突破26亿元，成为新的行业第一。
3）资本助力期（年至19年）：全国网络型企业逐步走上舞台，资本助推加盟、联盟、快递、快运互相渗透。
随着市场竞争环境的加剧和运输服务品质要求的提升，全国网络型快运企业逐步走上舞台，而中小型零担专线企业开始谋求转型发展，无论是加盟、还是联盟。另一方面，资本开始助推相互渗透。快递企业凭借网络基础向重货领域延伸。年起百世、顺丰、中通、韵达等一线快递企业纷纷开始通过并购、自建等方式布局零担业务。
快运企业也在尝试在快递行业进行试水。年安能物流，通过“中心直营，网点加盟”的模式高速发展，同年德邦进入大件快递领域，但经历了三年调整期，年安能在货运量和网点数量均超越德邦，成为行业第一。随后安能宣布投入20亿元进入快递领域，进入三年亏损期后回归主业。
联盟模式开始出现：年六大区域零担物流商联合成立壹米滴答，以联盟模式组建全国网络，仅三年时间一举夺得当年零担货运量行业排名第一。同期北京、上海、浙江等地区也成立了多家中小物流企业联盟。
4）市场进入加速整合期（年起）：需求倒逼行业变革，龙头集中趋势已经出现
此前报告，我们分析需求端的变化在倒逼快运行业改革，主要包括：其一、上游制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中；其二、线上大件物品消费渗透率提升推动电商包裹、大件快递细分市场增速显著提升；其三、柔性供应链，包括C2M以及订单碎片化的趋势，驱动整车运输零担化。这样的趋势下，对零担快运企业提出了更高的要求，我们观察并认为行业龙头集中趋势已经出现并预计会加速。
从国内民营零担市场的发展历程中，我们可以看到在发展初期，行业先发者并没有占据明显的先发优势从而提高竞争门槛和壁垒，反而容易受制于企业家在运营管理、市场拓展、战略决策等方面所遇到的瓶颈。由于中国幅员辽阔，城市等级纵深，制造业和商业货运需求分散且复杂，极易培育出一定规模的区域性货运物流企业，使得行业相对分散。但我们观察行业发展至今，无论从运营组织，还是需求端的倒逼，行业变革已经势在必行。
（二）我们认为：行业正处于重要变革机遇期
1、需求端驱动因素变化推动行业整合加速
我们在深度研究《我们看好的ToB供应链业务是怎样一门生意》中，从供应链业务的需求分析，客户在面对渠道、产品、品牌变化下产生多元化的需求对供应链体系从生产到分销端均提出了更高要求，包括生产端，快速反应+成本压力使供应链效率提升成重要课题，分销端，零售环境正在变化，提出更高的供应链组织要求等。
ToB供应链的升级也恰恰催生对零担快运的服务需求升级，因此我们认为需求端的驱动因素变化使得行业内头部玩家面临重要的发展机遇，具体而言：其一制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中，全国型网络需求显著提升；其二制造商追求及时生产及柔性供应链体系，C2M以及订单碎片化的趋势，驱动整车运输零担化；其三全渠道分销环境变革以及B2C线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场增速显著提升。
1）制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中
早期分散及粗放的运输需求推动了零担区域性、专线企业的蓬勃发展并以价格为主要竞争手段，因当时我国产业集中度处于较低水平。进入21世纪，随着改革开放程度推进，工业企业技术水平的提高，部分制造业行业集中度有了显著提升。
根据国家统计局数据显示，以医药、食品、家具、通用设备、专业设备、计算机电子设备制造业为代表，中大型企业利润总额占全行业利润总额占比呈显著提高，分别由年的66.5%、48.1%、19.4%、43.8%、37.6%、65.9%提升至年的80.5%、71.1%、61.2%、62.9%、65.3%、86.5%。企业集中度的提升，同时其客户全国化的特征，需要网络型快运公司的一站式服务，从而有望带动货运需求集中度的提升。
2）制造商追求及时生产及柔性供应链体系，C2M以及订单碎片化的趋势，驱动整车运输零担化
随着部分产品供应链模式逐步由大规模批量生产转为柔性化生产，尤其是C2M（CustomertoManufacturer）等新型商业模式的出现，生产厂商需要应对终端平台/用户多SKU、小批量、多批次的生产需求和加快库存周转的管理需求。物流环节也需要更加灵活、高频，以往强计划性、大批量的整车运输在逐步转化成更碎片化的零担货运模式。同时也影响了传统的专线市场、区域市场的货源组织。
以C2M模式为例，与传统“先销后产”模式相比，去掉了中间经销、代理等渠道环节，以往在工厂、一二级批发商之间需要进行大规模整车运输的需求，转化为工厂直链平台/消费者的大件物流/零担运输需求。年起，以阿里巴巴、京东、拼多多为代表的传统电商平台陆续开始布局C2M模式。
3）全渠道分销环境变革以及线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场增速显著提升。
电商平台的高速发展叠加居民消费升级的需求，以家电、家居建材等为代表的消费品线上化程度逐步提高，带动电商大件运输需求的快速提升。电商大件/重货物流的概念较为模糊，目前行业内泛指30-KG的大件包裹，涵盖一部分快递和小票零担产品，电商大件/重货一般具有产品附加值较高、体积较大、标准化程度低等特点，操作流程难度较快递更大，自动化程度更低，但由于时效要求和末端入户装配等附加需求，运价显著高于普通零担和整车运输。
根据年天猫“双十一”数据，共有个家具、家电品牌成交额破亿，占“亿元俱乐部”品牌总数比例接近30%，消费者对大件产品的线上化模式接受度不断提高。家电市场：根据全国家用电器工业信息中心数据显示，年家电网购规模达到亿元，-年网购渗透率从36%左右升至超过47%。家居建材市场：年家居建材电商市场规模达到亿元，网购渗透率达到8.6%，虽然线上化程度不及家电产品，但整体市场空间广阔，年约有4.4万亿规模。
随着电商大件市场规模的增长，各家零担货运企业纷纷针对该市场启动应对策略，抢夺增量的市场份额。百世快运于年3月在全国网络大会上提出“ALLIN电商”的发展战略，重量主要集中在10-70公斤；安能物流推出Mini电商小件/大件产品，主打10-70公斤段；德邦物流聚焦3-60公斤大件快递，免费包接包送；顺丰速运推出20-公斤重货包裹，免费送货入户；壹米滴答推出“壹米小件+滴答到门”产品组合，分别覆盖5-70公斤，70-公斤产品。
我们认为前述三种需求变化对应了零担快运的三种需要适配的能力特征：全国网络：制造业集中，而制造业客户全国化，需要网络型快运公司的一站式服务；重货+服务：大件线上渗透率提升，快递不能满足于其重量，整车不能满足其货量，同时对快运的上门、入户、安装、货损率有了新要求；拼载+科技：C2M模式下，如何通过科技手段将车辆货物合理配载，如何优化运营线路以及及时响应客户订单。
在这样的过程中，一方面催生了如电商大件的新增需求，而更重要是的从供给端也在挤压传统区域批发市场、专业市场等空间，导致区域零担和专线玩家的需求受到了明显冲击，货量不充沛的情况下难以保障发车频次；电商件的时效要求及网络覆盖密度高于传统零担市场，科技投入在分拣和转运处理能力的效率上，中小物流玩家更为吃力。（报告来源：未来智库）
2、龙头企业集中度提升，国内市场整合进行时
观察现象：零担货运龙头企业集中度在提升
尽管目前国内零担货运行业竞争格局分散，CR10不到5%，但观察近五年以来市场集中度呈持续提升趋势。-年CR5、CR10、CR25分别从1.8%、2.4%、3.1%提升至3.4%、4.4%、5.3%。
根据运联传媒发布的零担30强榜单，头部10强企业的相对集中度显著提升。收入看：-年头部10强企业的总收入从.4亿元提升至.2亿元，年复合增速达到17.4%，超越行业整体增速。头部10强总企业收入占30强企业总营收的67.5%提升至81.4%，提升幅度接近14个百分点。货量看：-年货量前10强总量从万吨提升至万吨，年复合增速达到16%。
提升模式1：直营企业通过加盟补充网络，快速扩张。
全网直营企业通过加盟模式扩张。加盟模式有利于迅速进行轻资产扩张，抢占市场份额。截至年上半年，直营模式的德邦拥有直营网点7,个，合伙模式网点23,个；天地华宇拥有2+个服务网点；跨越速运网点个；顺丰快运（直营+加盟）拥有1个网点，低于纯加盟模式下的安能物流（29,+个网点）。
年前后，直营模式零担企业纷纷选择引入加盟模式进行网络扩张。
a）德邦：年推出事业合伙人计划，但占比低，预计仅为直营的补充。德邦坚持直营为主，在年9月正式启动事业合伙人计划：目的是为更加有效地覆盖业务区域，实现运输网络的广泛延伸，并有效降低公司新设网点的成本。主要针对网络覆盖相对薄弱的地区，邀请具备物流配送能力的个人或商户作为快运或快递业务的事业合伙人，与公司直营网点良性互补与共同合作。
年上半年公司共有30,个服务网点，事业合伙人一级网点共2,个，其余合作服务网点20,个。事业合伙人收入占公司全年营收比例为3.7%。公司按照直营管理模式对网点合伙人进行管理。观察其事业合伙人无论从网点还是收入占比均较低，我们认为仅为直营的补充。
b）顺丰快运：年正式组建顺心捷达，以加盟制模式主打快运基础市场，扩张迅猛。截至年6月，顺丰快运拥有12,个网点，绝大部分为顺心捷达旗下。根据顺心捷达
